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中金發布研究報告稱，維持阿里巴巴-SW(09988)“跑贏行業”評級，目標價137港元。公司4QFY23收入略低于預期，利潤超預期。該行下調其FY2024/25收入預測1%/2%至9465/10306億元，主因直營業務不及預期;同期non-GAAP凈利潤也均降2%至1553/1746億元，考慮到核心電商持續投入但部分被新業務減虧所抵消。該行認為各業務啟動上市和融資計劃也可以幫助市場看到公司更積極的一面，釋放估值潛力。

中金主要觀點如下：

核心電商業務復蘇，預計未來投入加大。

4QFY23核心電商業務GMV同比中個位數下滑，23年2月至今，淘寶天貓的活躍用戶與支付GMV均保持同比正增長，該行預計1QFY24客戶管理收入同比增長7%。淘天CEO戴珊在業績會上強調，將以3年為維度，圍繞用戶為先、生態繁榮和科技驅動三大戰略，加大在用戶、商家、內容和科技方面的投入。該行認為在組織變革后，沒有其他虧損業務顧慮的淘天將從自身出發，鞏固其在電商領域的領導地位，GMV、收入、利潤只是三大戰略的結果，而不是戰略出發點。

國際商業增速回暖，AI需求擴大或提升云計算長期增長潛力。

4QFY23國際商業收入同增29%至185億元，各業務合并訂單同增15%，主要得益于速賣通推出Choice服務（提供免費配送和退換貨服務、縮短交付時間）和Lazada改進用戶參與計劃并提升貨幣化率。得益于進擊的策略、外部環境的好轉，該行預計FY24國際商業收入有亮眼表現，而可能的外部融資或進一步助力業務。4QFY23云計算收入同比下滑2%至186億元，主要由于疫情導致混合云交付推遲和單一大客戶影響，該行認為短期影響或維持一個季度左右，且公司貫徹成本領先策略，公有云降價有助于未來業務的長期發展，此外大模型通義千問也有助于云高質量增長。

阿里云智能、菜鳥和盒馬業務啟動上市計劃，國際業務啟動融資，有望進一步釋放阿里估值潛力。

阿里宣布多項核心業務上市計劃，董事會批準以分配股息方式拆分云智能業務，未來集團不持有阿里云股份。該行認為獨立決策的業務個體，會基于自身需求制定合理積極的增長策略；且組織架構調整后有助于提升各業務的敏捷度和競爭力，各業務啟動上市和融資計劃也可以幫助市場看到公司更積極的一面，釋放估值潛力。

風險：新冠疫情不確定性，宏觀經濟及監管的不確定性，競爭加劇。

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