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中國平安(601318)

投資要點

事件：中國平安披露 2023 年一季報： 實現歸母營運利潤（ OPAT） 413.85 億元，同比下滑 3.4%；實現歸母凈利潤 383.52 億元，同比大幅增長 48.9%（已追溯同期口徑），凈利潤與 OPAT 差異系短期投資波動（ -32.08 億元） ,1Q23 壽險、財險、銀行、資管、科技分部歸母營運利潤同比增速為-2.1%、 45.9%、 13.6%、 -49.4%和-74.8%，占比為 68.0%、 10.9%、 20.4%、 3.2%和 1.7%。凈利潤增速超出市場預期，新準則影響整體偏正面超出預期。

新準則下追溯調整同期業績。 對 1Q22 歸母凈利潤，由 206.58 億元追溯調增至257.58 億元；對歸母營運利潤，由 430.47 億元小幅調降至 428.52 億元。 2022年末歸母凈資產由 8586.75 億元小幅追溯上調至 8691.91 億元， 新準則有利于利潤和凈資產釋放，得益于公司已于 2018 年初實施新金融工具會計準則，新準則實施追溯調高同期基數主要系新舊準則對折現率使用變化以及新增具有直接參與分紅特征的保險合同計量方法降低對凈利潤的波動。

我們搭建了新準則下利源分析框架，投資利差貢獻扭虧為盈是當期凈利潤提升的核心。 1Q23 新準則下產壽險凈利潤合計增長 94%， 其中 1Q23 壽險凈利潤同比增長 106%，得益于“利差”由虧轉盈至 4.26 億元，壽險承保利潤貢獻同比下降 7%， 預計受當期攤銷的保險服務收入同比減少所致； 1Q23 財險凈利潤同比增長 46%，雖然承保利潤同比大幅下降 58%，但得益于財險“利差”同比大幅增長 365%至 35.52 億元。公司整體保險業務承保利潤貢獻凈利潤達 86.7%。

壽險新業務價值拐點顯現。 1Q23 公司實現 NBV 同比增長 8.8%（可比口徑同比增速達 21.1%，系 2022 年末調整更為謹慎的精算假設），歸因來看 NBV-FYP同比大幅增長 27.9%，得益于疫后居民保費消費穩步恢復； NBV-Margin 同比下降 3.7 個 pct.至 20.9%，價值率承壓主要系在利率下行和理財波動大環境下保本的儲蓄型業務占比提升所致。 公司堅定實施“4 渠道+3 產品” 戰略，改革成效逐步顯現，期末個險隊伍較上年末下滑 9.2%至 40.4 萬人，但 1Q23 人均產能同比提升 37.2%，人均收入同比增速超過 10%。 1Q23 公司銀保、社區網格及其他等渠道在對 NBV 貢獻達 16.9%。

信保業務敞口仍未完全出清。 1Q23 平安產險實現保險服務收入 763.12 億元，同比增長 7.1%（舊準則下原保費收入 769.58 億元，同比增長 5.4%，其中車險/非車/意健險業務增速分別為 6.2%/7.9%/-6.5%）。 1Q23 綜合成本率（ COR） 同比上升 2.0 個 pct.至 98.7%（基于舊準則 1Q23COR 為 99.8%，同比上升 3.0 個pct.），主要是保證保險業務賠款支出上升。

權益市場回暖， 單季 ROE 達 4.3%。 1Q23 年化凈/總投資收益率為 3.1%/3.3%，同期為 3.3%/2.3%。不動產投資余額在總投資資產中占比 4.6%（ 2022:4.8%），期末歸母凈資產較年初增長 5.2%至 9143.32 億元。

盈利預測與投資評級： 維持盈利預測。 預計 2023-25 年歸母營運利潤為 1569、1685 和 1785 億元，同比增速分別為 5.7%、 7.4%和 5.9%，維持“買入”評級。

風險提示：長端利率持續下行，保障型產品需求復蘇放緩。

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